​ 2019 年1月4日（周五）下午，上海市律师协会建设工程与基础设施业务研究委员会、金融工具专业研究委员会、房地产业务研究委员会在律协报告厅联合举办主题为“企业应收工程款的创新融资”的研讨会。市律协建设工程和基础设施业务研究委员会副主任、上海瀛泰律师事务所合伙人王同海律师主持，国泰君安资产管理有限公司董事总经理、发改委PPP专家、中国人民大学博士杨坤先生和王同海律师在会上分别作主题发言。

杨坤先生主要就中国资产证券化的历史背景及发展、房地产与建筑施工行业资产证券化、资产证券化的痛点和趋势作了介绍。王同海律师则通过法律的角度对应收工程款主要融资方式、应收工程款融资的难点以及应收工程款融资风控探索等问题展开讨论。

一、资产证券化情况

资产证券化是以特定资产所产生的未来稳定、可预期现金流为支持，借以发行证券的一种融资方式。资产证券化有广义和狭义的两种概念，广义的概念就是任何以证券的形式来进行运作的产品模式，都可以称之它为证券化。比如说发行的股票，其实也是一种证券化；发行的债券也是证券化。股票和债券分别是对公司的股权以及债券的一种证券形式，而资产证券化其实是一种特殊的债券，跟一般的债券相比有三个特点：首先，由特殊的资产作为支撑；其二，由一个特设目的载体(SPV)发行证券实现破产隔离；其三，通常都会进行结构化发行。

国内资产证券化由于监管分割的原因，人为被分成了三个种类，即：信贷资产证券化（CLO）、企业资产证券化（ABS）以及资产支持票据（ABN）。其中，企业资产证券化市场（ABS）规模近年来大幅增长，创新势头迅猛。

二、建筑施工行业资产证券化

国内建筑施工类企业目前常见的三种资产证券化形式，分别为应收账款ABS，供应链ABS以及PPP模式。

应收账款的ABS以企业的应收账款为底层基础资产，通过设立专项计划发行资产支持证券的行为。由于应收账款期限一般较短，为匹配企业的长期融资需求，一般会在专项计划中设置循环购买等特殊条款安排。其优势在于现金流较为稳定，基础资产无抵质押限制，基础资产来源基于真实和公允的贸易背景以及转让对价公允。

供应链ABS是以供应商的应收账款为底层基础资产，通过设立专项计划发行资产支持证券的行为。由于核心企业和供应商是“一对多”的关系，一般需要通过保理公司将供应商的应收账款进行归集，并形成保理资产，以此“保理债权”为名义基础资产来发行资产支持证券。其优势在于增加投资收益，提高占款能力，完善供应链管理以及维护供应商关系。

PPP-ABS是以PPP项目的股权、债权或收益权为底层基础资产，通过设立专项计划发行资产支持证券的行为。由于PPP期限一般较长，一般会在专项计划中设置“回购权、回售权”等特殊条款安排。其优势在于盘活存量资产，创造社会影响并且降低融资利率。

三、房地产行业资产证券化

房地产行业随着ABS的发展，这两年发展特别快，并且它的增速是远快于资产证券化市场发展速度的。从原先整个房地产行业占资产证券化的比例不到10%，已发展到现在发行规模达到30%，发行个数达到40%以上，是目前最大的资产证券化行业。

随着金融创新的发展，房地产行业的可资产证券化品种越来越多，从最初的物业管理费收入扩展到了购房尾款应收账、供应链金融、租金收入收费权、CMBS、类REITs等六大领域。房地产行业占整个资产证券化市场的比重越来越高，正成为使用资产证券化融资的主要行业。如果之后出台REITs政策，作为资产证券化中难度系数最高的品种，其每一单的发行都会引起广泛的关注，有极高的新闻效应。

四、资产证券化的痛点和趋势

中国目前的资产证券化痛点之一是整个市场受宏观经济以及政策的影响，投资者信用承受能力在急剧地下降。其二，政策热点变化过快。其三，相应制度配套还不完善。其四，资管新规对资产证券化有间接影响。其五，银行业新出的各种监管办法。其六，资本市场还不成熟。

目前资产证券化趋势有：1、从近期看有向高级品种集中的趋势；2、今年整个资产证券化市场可能会面临一个零增长或负增长；3、PPP项目可能会有增量，在这方面律师可以多加一把力。

五、应收工程款主要融资方式

目前国内的建筑市场仍为买方市场，因此施工企业垫资施工的情况较为普遍，而承包商无力全额垫资的，又会将这一压力转嫁至分包商，最终侵害的极有可能是农民工的权益。对施工企业而言，垫资施工会形成大量的应收账款，如何利用好融资工具盘活企业的应收账款，值得施工企业探索和尝试。而对于业主而言，通过施工企业的应收账款开展融资，相当于变相拉长应付工程款的账期，也具有较强的吸引力。

主要的应收工程款融资方式有：1、应收工程款转让（包括：供应链金融（保理）、资管产品（信托、私募基金等）；2、应收工程款质押；3、资产证券化。

应收工程款的供应链金融保理融资模式是指施工单位将赊销形成的未到期应收工程款在满足一定条件的情况下，转让给商业银行或保理商，以获得银行的流动资金支持，加快资金周转，暂时解决“垫资”问题。

应收工程款与资管产品的对接一般是指由资管产品管理人向特定目标募集资金，用以购买施工企业的应收工程款。购买后，应收工程款由资管产品（SPV）实际持有，由管理人代持。

应收工程款质押，是指施工企业将其持有的应收工程款向资金融出方进行质押。

应收工程款的资产证券化，指由管理人设立专项计划，专项计划的目的是接受认购人的委托，按照专项计划文件的约定，将认购资金用于购买基础资产（应收工程款债权），并以该等基础资产及其管理、运用和处分形成的属于专项计划的全部资产和收益，按专项计划文件的约定向资产支持证券持有人支付。

除资产证券化之外，其余融资模式均只适用于应收账款数量较少、账期较短的情况。而应收工程款资产证券化可通过期限设置、循环购买安排等手段解决部分大型施工企业应收账款多、账期较长的问题，也能相应降低融资成本。

六、应收工程款融资的难点

应收工程款融资由于施工合同作为基础合同的特殊性、应收工程款债权基础资产的特殊性以及交易结构的特殊性问题，其本身存在较多难点问题，具体如下：

1、建设工程施工合同的履约期限一般较长，在履约过程中的单项或多项违约对融资产生影响；

2、政府行业监管，对基础合同效力以及融资产生的影响；

3、以进度款开展融资的，融资债权持有人（资金融出方）和留存债权持有人（通常为承包人）法定优先受偿权的冲突和分配；

4、工程款不可拆分性影响基础资产的确定性、独立性和风险隔离，融资债权债务确认后是否会受法定撤销权的影响；

5、在商业银行禁止以未来应收款开展保理融资的情况下，未确认工程款是否可通过循环购买安排解决的问题；

6、以融资或入池为目的的应收工程款展期对中标合同、利息以及融资提前终止时的影响；

7、应收账款转让融资模式下追索权和回购安排问题；

8、资金融出方或资产管理人的资质和权利义务安排；

9、交易成本的安排和分担。

七、 应收工程款融资风控探索

归纳上述融资难点，应收工程款的风控工作可从以下几点入手：

1、提前安排

（1）在招投标阶段即对融资作出提前安排，避免后续融资过程中的相关约定被认定为背离中标合同实质性内容，影响融资的稳定性；

（2）融资前对各参与主体、施工合同开展全面尽调，确保融资的合规合规；

（3）对应收工程款真实性、合法性开展全面尽调；

（4）应收账款数量较多的，确认结算后提前打包入池安排循环购买。

（1）     合规融资

（1）融资前应关注工程项目相关的法律法规、行业监管及政策性文件；

（2）熟练掌握证券、银行、保险监管机构的监管文件，并密切关注监管机构的政策变动；

（3）招投标项目应收工程款开展融资的，应注意展期或重新确认还款周期后的合同备案；

（4）选择信用良好、经营合规且实力较强的资金融出方及资产管理人。

3、厘清权责

（1）根据交易背景及交易目的对回购权、追索权的设定、范围进行明确约定；

（2）为确保融资基础资产的独立性及融资的稳定性，应在融资过程中明确承发包双方债权债务不得行使抵销权，任何可能导致反索赔的情形应另案起诉并另行支付。

4、成本分配

（1）业主与承包人应按“谁受益，谁承担”原则分摊成本。如为解决业主资金流动性问题发起的融资，原则上应由业主承担融资费用及成本；

（2）明确融资失败或提前终止的利息损失、成本分摊。

5、落实保障

（1）约定债权受让方的融资债权和施工方的留存债权共存时，工程款优先权的分配方式，并对其合法性进行论证；

（2）为降低融资成本，可由融资发起方新设增信措施。

（注：以上嘉宾观点，根据录音整理，未经本人审阅）

  

供稿：上海市律师协会建设工程与基础设施业务研究委员会

执笔：陈  颖  上海瀛泰律师事务所